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长城汽车(601633):皮卡行业迎来春天、披荆斩棘享行业红利

发布时间:2020-04-23    研究机构:平安证券

  平安观点:

  皮卡政策暖风频吹、市场渗透率有2 倍以上提升空间。皮卡行业近期政策暖风频吹,国家部委鼓励地方刺激汽车消费+多地解禁皮卡,皮卡行业有望迎来增长,目前国内皮卡渗透率仅为1.8%,处于全球市场较低水平,相较南美、泰国、北美等地有较大差距,渗透率具有提升空间。市场集中度上,皮卡作为工具车,品牌粘性相比乘用车更强,市场集中度高,2019年CR3 市场份额约为64.7%,长城一直是皮卡行业当之无愧的龙头。

  乘用及商用需求双轮驱动,未来5 年皮卡销量约复合15%高增长。传统皮卡作为工具车,市场下游用户多为个体运营、公共事业等。随皮卡政策解禁,我们预计未来的皮卡需求主要从两个维度爆发,第一是在商用车市场,随经济发展和皮卡解禁,微卡、微面等乘商两用车辆有望升级为舒适性和安全性更强的皮卡,且可以合法在城内运输,对应10 万以下的中低端皮卡产品。第二是在乘用车市场,2019 年10 万以上皮卡增速远超行业增长,皮卡乘用化趋势明显,皮卡作为城市内多功能用途车辆满足部分消费者需求。

  公司迎来皮卡战略布局期,国内立足渠道优势+乘用车赋能,海外进军东南亚市场。2019 年长城推出皮卡p71 平台,国内广义皮卡市占率提升4个百分点至33%。产品端预计继续推出全尺寸和小尺寸皮卡新车,布局高端乘用化皮卡和多种类商用车皮卡。未来3 年外资品牌处于国产真空期,中小品牌份额出清,长城作为国产皮卡绝对龙头,市场份额预计继续提升至40%以上。同时公司收购泰国通用汽车基地,进军东南亚皮卡市场,海外皮卡销量在未来5 年有望翻2 番,皮卡盈利能力高于公司平均水平,预计成为新的增长亮点。

  盈利预测与投资建议:长城汽车(601633)作为国内皮卡龙头,将充分享受皮卡行业高增长红利,预计2025 年皮卡销量有望达46 万辆(CAGR=21%),贡献净利润57 亿元左右。维持公司业绩预测为2019-2021 年净利润为45.0亿、44.9 亿、54.7 亿,其中皮卡利润占比依次为27%、43%、52%。若考虑皮卡业务五年内带来的利润增量贡献,公司目前市值偏低。但考虑年内公司业绩受疫情影响有明显承压,维持“推荐”评级。

  风险提示:1)皮卡政策不及预期,皮卡解禁政策时点不及预期,各地方对皮卡态度不一,需要协调多个部门实现皮卡管理统一,政策有不及预期风险;2)皮卡行业竞争加剧,皮卡行业迎来增长,多家皮卡企业加快新车型的推出,皮卡市场竞争有加剧风险;3)海外市场波动风险,公司在海外收购基地面向全球市场,存在前期资本开支较大、管理难度高等风险,恐影响皮卡盈利能力。

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