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长城汽车(601633):毛利率保持坚挺 组织变革持续推进

发布时间:2020-04-01    研究机构:中国国际金融

2019 年业绩符合市场预期

长城汽车(601633)发布2019 年业绩:2019 年营业收入962.1 亿元,同比-3.0%,归母净利润45.0 亿元,同比-13.6%。对应4Q19 营业收入336.3 亿元,同比+3.2%,归母净利润15.8 亿元,同比+23.3%。业绩符合此前业绩快报。

发展趋势

4Q 产品结构改善单价提升,毛利率保持坚挺,研发费用增加压低净利。4Q19 单车总收入达到100,042 元,环比+8091 元,主要系销售结构改善,均价较高的长城炮(4 季度上市)销量占比达到5.4%,H6 销量占比达到36.9%、环比+2.2ppt,而均价较低的H2/H4占比下降。4Q19 毛利率达到17.9%,同比+3.6ppt、环比微降0.6ppt,3Q19 毛利率回升后保持坚挺。4Q19 单车净利润达到4,698 元,环比-1375 元,净利率为4.7%,环比-1.9ppt,整体费用率(3 项费用+税金及附加)为13.1%,环比+1.5ppt,其中研发费用率环比+1.1pptppt 达到3.7%,销售费用率环比微增至0.4ppt 至4.6%。

组织变革持续推进,皮卡市场利好对冲乘用车下滑风险。在坚守原有高效运营的优势基础上,公司积极推进各方面组织变革,在企业管理上首次提出股权激励计划,群策群力更能够发挥团队的主观能动性;在业务管理上实现四大零部件和新业务的独立运营,以市场化手段激发各业务板块积极性;在营销管理上招聘专业人才、明确旗下各品牌定位,以提升营销投入的精准度和有效性。

往前看,全新平台2 款产品将于今年下半年上市,后续更多新平台产品将逐步投放,有望带动新一轮产品周期开启。政策利好皮卡限制放开,我们预计今年皮卡市场销量能够实现正增长,而公司乘用化产品布局完善、产品力强,市占率有望进一步提升,我们认为皮卡业务增量有望对冲乘用车需求下滑的风险,提高公司业绩的确定性。

盈利预测与估值

考虑到疫情对行业整体销量产生负面影响,我们下调2020/2021年盈利预测38.1%/8.4%至40.5/65 亿元。当前A/H 对应2021 年12.5倍/6.0 倍P/E,维持跑赢行业评级,基于估值调整,维持A 股目标价11 元,下调H 股目标价14.3%至6 港币,对应2021 年15/8 倍P/E,较当前股价有24%/21%的上行空间。

风险

车市需求大幅下滑;新车型销量不及预期。

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